AI用チップの減価償却問題、エヌビディアの1190億ドルコミットメントに暗雲

ハイパースケーラーはGPUを5～6年で減価償却している。これを2年短縮すれば、エヌビディアの1190億ドルに上る供給コミットメントの根拠となる計算が崩れる。

CNBCの「クロージング・ベル・オーバータイム」に出演したゲストは、AIチップ強気派の論理を期間のミスマッチと位置付けた。ハイパースケーラーが10年債を発行して、わずか5年で減価償却される可能性のある資産を購入している構図だ。これは「マイケル・バリーの弱気見解」であり、エヌビディアが直近の10-Qで開示した1190億ドルの供給コミットメントを脅かすものだという。

「10年満期の債券を発行する一方で、資産の減価償却期間が5年だとしたら、どうするのか」と同ゲストは指摘し、AIメモリーハードウェアのフードチェーン（供給連鎖）は依然として代替手段がないかのように取引されていると論じた。

エヌビディアの2027会計年度第1四半期の売上高は816億1000万ドルで、前年同期比85.2％増となり、データセンター部門が752億5000万ドルを貢献した。株価のトレーリングPERは31倍、フォワードPERは23倍——これらの倍率は、ハイパースケーラーの設備投資が引き続き旺盛であることが前提となっている。Advanced Micro Devicesは年初来で171.25％上昇し、トレーリングPERは192倍。インテルは年初来278.4％上昇し、直近四半期に37億3000万ドルのGAAPベース純損失を計上したにもかかわらず、フォワードPERは152倍に達する。

Polymarketのトレーダーは、エヌビディアが7月末までに200ドル超えで終了する確率をわずか49.5％と見込んでおり、これまで195の解決済み市場で74.4％の確率で的中してきた。バリーの批判が有効となるには、減価償却スケジュールがわずか2年ずれているだけでよく、投資家が支払っている収益力が全く異なる数字で再構築されることを意味する。

循環取引の問題

AIハードウェアに対する強気の論理は、自らのアウトプットを自社で購入しているように見えるフードチェーンに依存している。エヌビディアは、1190億ドルの供給コミットメントに加えて、複数年にわたるクラウドサービスコミットメント300億ドルを開示した。Redditでは「AMDはスタートアップに3億5000万ドルを投入し、同社がAMDチップを購入するように仕向けている」というスレッドが1600以上の賛成票を集め、AIチップエコシステムにおける循環的な資金調達への不安の高まりを反映している。

3大GPU設計企業すべてのファウンドリー基盤である台湾積体電路製造（TSMC）は、5月の連結売上高が4169億8000万台湾ドル、前年同期比30.1％増となった。魏哲家最高経営責任者（CEO）は通年の売上高成長率を30％超と見込んでいる。それでも株価は6月23日にバリュエーションと設備投資への懸念から5.08％下落し、米国、日本、ドイツでの海外工場拡大は構造的なマージン低下要因となっている。

消費者のカナリア

このコンピュート（計算資源）構築に最終的に資金を提供しているエンドユーザーには、疲弊の兆しが見え始めている。ナイキの2027会計年度第1四半期の売上高は1.1％減、大中華圏は報告ベースで12％減、為替中立ベースで17％減となった。ルルレモンも北米の弱含みを警告しており、CNBCのゲストはこのパターンが構造的なものになる可能性があると述べた。5月の雇用統計は求人件数が759万件と、予想の730万件を上回っており、労働市場が明らかに悪化しているわけではない。しかし、AIが企業の人員削減を目に見えて実現したわけではなく、1190億ドルの供給コミットメントを正当化する生産性向上の見返りは依然として仮説の域を出ていない。

DeepSeekのような、より安価で「十分に使える」モデルは需要サイドを攻撃している。推論処理が十分に効率化され、知能の単位あたりに必要とされるGPUが大幅に減少すれば、トレーニングサイドの設備投資コミットメントは過大に見えることになる。フロンティアモデルのOpenAIは1月、Cerebrasと契約を結び、同スタートアップのSRAMベースのチップを推論スタックで使用。エンジニアは現在、推論コストの低減を実感していると、The Informationが報じている。Cerebrasの株価は月曜日に19％上昇、火曜日にもさらに2％上昇した。

フォワードPER23倍で取引されるエヌビディアの株価には、ハイパースケーラーの支出が途切れることなく続くという前提が織り込まれている。GPUの減価償却期間が仮に2年短縮された場合、買い手であるアマゾン、マイクロソフト、グーグル、メタの営業利益は圧迫され、設備投資の穴はより深まる。代替手段がないかのように取引されてきたこのフードチェーンは、実際には選択肢があることに気づくかもしれない。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではない。