ビッグテックの債務急増、5700億ドルに到達—AI建設が資金調達ルールを書き換える

AIインフラをめぐるビッグテックの現金から負債へのシフトが、債券市場を再配線し、株式投資家に初めて金利リスクをもたらしている。

エヌビディアは6月、250億ドルの社債を発行した。2021年以来初の公募債市場への参入であり、モルガン・スタンレーが2026年に5700億ドルに達すると予測するハイパースケーラーによる借り入れの波に加わった。これは前年のペースの2倍以上に相当する。

「設備投資の額は、1年前どころか3カ月前でさえ誰もが想定したであろう上限をはるかに上回っている」とブルームバーグ・インテリジェンスの上級クレジットアナリスト、ロバート・シフマン氏は述べた。「自社株買いは、設備投資に資本が優先されるにつれ、今後も減少し続ける可能性が高い。」

バンク・オブ・アメリカのデータによると、アルファベット、アマゾン、メタ、マイクロソフト、オラクルは2025年に合計1210億ドルの米国社債を発行した。これは2020年から2024年までの年平均280億ドルの約4倍にあたる。アルファベットは20年ぶりの新株発行を計画しており、約850億ドルの調達を目指している。AIへの支出額が最大の4社は現在、今年の設備投資総額を最大7250億ドルと見込んでおり、UBSの試算によれば、ハイパースケーラーの支出は営業キャッシュフローのほぼ100%を消費する見通しで、過去10年平均の約40%から上昇している。

JPモルガンの調査によれば、2025年10月までに、AI関連債務は約1.2兆ドルに増加し、投資適格級社債市場で最大の単一分野となり、同行の米国リキッド指数で米銀を追い抜いた。これは、年金基金、保険ポートフォリオ、ターゲット・デート型退職金口座——テクノロジー株を一切保有していない投資家——も、コンピューティング需要に対する同じ賭けにさらされていることを意味する。AIの収益が期待を下回れば、発行体は借り換えの必要なタイミングでレバレッジの上昇とクレジットスプレッドの拡大に直面することになる。

自社株買いが消滅、設備投資が現金を飲み込む

この支出ラッシュは、AI最大手建設企業の間で自社株買いをほぼ壊滅させた。第1四半期に自社株買いを実施したのはマイクロソフトのみで、その額は34億ドル——ブルームバーグのデータによれば、このグループの中では過去10年近くで最低の水準だ。過去5年間に約2800億ドルを自社株買いに投じたアルファベットは、前年同期に150億ドル以上を費やした後、2026年第1四半期には自社株を1株も買い戻さなかった。メタ・プラットフォームズは、数百億ドルを調達する可能性のある株式公開を検討していると報じられている。

AI建設の最大の受益者であるエヌビディアは別格だ。同社は先月、800億ドルを自社株買いに充てると発表し、2026年度第1四半期には約200億ドルの自社株買いを実施した。しかしそれでもエヌビディアは、現金準備を取り崩すのではなく社債市場を選択し、償還期限が2056年までの7つのトランシェで250億ドルを発行した。ムーディーズは、同社の債券に2番目に高いAa1格付けとポジティブな見通しを付与し、S&PはAAと格付けした。投資家は、米国債に対してわずか20～65ベーシスポイント上回る利回りを受け入れた——これは苦境ではなく、慎重さを示す価格設定である。

負債シフトがテック投資家に意味するもの

この構造変化は、株式保有者に直接的な含意を持つ。長年にわたり、ビッグテックの魅力は、巨額のフリーキャッシュフローを生み出し、安定した自社株買いを資金調達する、資本軽視型のビジネスモデルに部分的に依拠してきた。そのモデルは今、逆転しつつある。負債が資本構成の中で株式に取って代わるにつれ、1株当たり利益は株式数の減少による人為的押し上げ効果を失い、支払利息が純利益に新たな重しとなる。

「リスクプロファイルは変わった」と、430億ドルの資産を運用するブランデス・インベストメント・パートナーズのポートフォリオマネジャー兼テクノロジーセクターアナリスト、ブレント・フレッドバーグ氏は述べた。「過去10年間、彼らは資本軽視型で、強力なネットワーク効果を持っていた。しかし、フリーキャッシュフローは減少し、バランスシートは以前ほど魅力的ではないものの依然として強固であり、今や自社株買いから株式発行へと移行している。」

現時点では、投資家は最大の支出企業に対して好意的な見方を続けている。アルファベットの株価は今年17%上昇し、S&P500種株価指数の9.5%の上昇を上回っている。しかし、新たなレバレッジは、FRBによるハト派的でないサプライズがあった場合、これらの企業が過去よりも大きな打撃を受けることを意味する——金利上昇が、彼らが現在依存している負債のコストを押し上げるからだ。逆に、利下げは、新たにレバレッジを効かせた大手企業に不均衡な利益をもたらす——テック株を取引する者にとって、債券市場が新たな焦点となる所以である。

本記事は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。