Hiper ölçekleyiciler GPU'ları beş ila altı yılda amorti ediyor. Bunu iki yıl kısaltın ve Nvidia'nın 119 milyar dolarlık tedarik taahhütlerinin ardındaki matematik çöküyor.
CNBC'nin Closing Bell Overtime programındaki bir konuk, AI çipi yükseliş senaryosunu bir vade uyumsuzluğu olarak çerçeveledi: Hiper ölçekleyiciler, beş yılda amorti olabilecek varlıkları satın almak için 10 yıllık tahvil ihraç ediyor; bu, Nvidia'nın en son 10-Q raporunda açıkladığı 119 milyar dolarlık tedarik taahhütlerini tehdit eden bir "Michael Burry ayı senaryosu".
"10 yıl vadeli tahvil ihraç ediyorsanız ve varlığın amortismanı beş yılsa, o zaman ne yaparsınız?" diyen konuk, AI bellek donanımı besin zincirinin hâlâ alternatifi yokmuş gibi işlem gördüğünü savundu.
Nvidia'nın 2027 mali ilk çeyrek geliri 81,61 milyar dolara ulaşarak bir önceki yıla göre %85,2 artarken, Veri Merkezi segmenti 75,25 milyar dolar katkı sağladı. Hisse senedi, 31 katlık geçmiş fiyat/kazanç (F/K) oranı ve 23 katlık ileri F/K oranından işlem görüyor — bu çarpanlar, hiper ölçekleyicilerin sermaye harcamalarının doymak bilmez kalmasına bağlı. Yılbaşından bu yana %171,25 yükselen Advanced Micro Devices, 192 katlık bir geçmiş F/K oranından işlem görürken, %278,4 artan Intel, en son çeyreğinde 3,73 milyar dolarlık GAAP net zararına rağmen 152 katlık bir ileri F/K oranı taşıyor.
Polymarket yatırımcıları, Nvidia'nın Temmuz sonuna kadar 200 doların üzerinde kapanma ihtimaline yalnızca %49,5 olasılık veriyor ve bu kalabalık, 195 çözümlenmiş piyasada Nvidia konusunda zamanın %74,4'ünde haklı çıktı. Burry'nin eleştirisi, yatırımcıların ödediği kazanç gücünün farklı rakamlarla yeniden inşa edilmesi için amortisman takviminin yalnızca birkaç yıl yanlış olmasını gerektiriyor.
Döngüsellik sorunu
AI donanımına yönelik yükseliş senaryosu, giderek kendi çıktısını satın alıyor gibi görünen bir besin zincirine dayanıyor. Nvidia, 119 milyar dolarlık tedarik taahhütlerinin yanı sıra 30 milyar dolarlık çok yıllı bulut hizmeti taahhüdü açıkladı. Reddit'te "AMD, sırf AMD çipi satın alabilsinler diye bir start-up'a 350 milyon dolar fon sağlıyor" başlıklı bir başlık 1.600'den fazla oy alarak, AI çip ekosistemindeki döngüsel finansmana ilişkin artan endişeyi yansıttı.
Her üç büyük GPU tasarımcısının da dökümhane omurgası olan Taiwan Semiconductor Manufacturing Co., Mayıs ayı konsolide gelirini 416,98 milyar NT$ olarak açıkladı; bu bir önceki yıla göre %30,1 artış anlamına geliyor. CEO C.C. Wei, yıllık gelir büyümesinin %30'un üzerinde olacağını öngördü. Ancak hisse senedi, değerleme ve sermaye harcaması endişeleriyle 23 Haziran'da %5,08 değer kaybetti ve ABD, Japonya ve Almanya'daki denizaşırı fabrika genişlemeleri yapısal bir marj rüzgarını temsil ediyor.
Tüketici kanaryası
Bu bilgi işlem altyapısını nihai olarak finanse eden son kullanıcı, zorlanma belirtileri gösteriyor. Nike, 2027 mali ilk çeyrek gelirinin %1,1 düştüğünü, Büyük Çin'de satışların raporlanan bazda %12, kur etkisinden arındırılmış bazda ise %17 gerilediğini bildirdi. Lululemon da Kuzey Amerika'daki zayıflığa dikkat çekti; CNBC'deki konuk bu durumun yapısal olabileceğini belirtti. Mayıs ayı iş ilanları 7,59 milyon olarak 7,3 milyon tahmininin üzerinde geldi, dolayısıyla işgücü piyasası bariz bir şekilde çöküyor değil. Ancak AI, kurumsal çalışan sayısını gözle görülür şekilde azaltmadı; bu da 119 milyar dolarlık tedarik taahhütlerini haklı çıkaracak verimlilik getirisinin hâlâ varsayımsal olduğu anlamına geliyor.
DeepSeek gibi daha ucuz "yeterince iyi" modeller, denklemin talep tarafına saldırıyor. Çıkarım, birim zeka başına anlamlı ölçüde daha az GPU gerektirecek kadar verimli hale gelirse, eğitim tarafındaki sermaye harcaması taahhütleri abartılı görünüyor. Sınır modeli OpenAI, Ocak ayında Cerebras ile anlaşma yaparak start-up'ın SRAM tabanlı çiplerini çıkarım yığınında kullanmaya başladı ve The Information'ın haberine göre mühendisler artık daha düşük çıkarım maliyetleri görüyor. Cerebras hisseleri Pazartesi günü %19, Salı günü ise %2 daha yükseldi.
23 kat ileri kazançtan işlem gören Nvidia hisseleri, kesintisiz hiper ölçekleyici harcamalarını fiyatlamış durumda. GPU amortisman takvimleri sadece iki yıl kısalırsa, alıcıların (Amazon, Microsoft, Google, Meta) faaliyet geliri daralırken sermaye harcaması çukuru derinleşiyor. Hiçbir seçenek yokmuş gibi işlem gören besin zinciri, bir seçenek olduğunu keşfedebilir.
Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz.
