Önemli Çıkarımlar:
Kredi devleri, kaçınılmaz olarak gördükleri bir AI kredi çöküşüne hazırlanarak, derin bir döngüden sağ çıkmak üzere tasarlanmış borçlanma araçlarını biriktiriyor.
DoubleLine Capital ve Oaktree Capital Management, teknoloji patlamasının bir kredi çöküşüne dönüşmesi halinde ayakta kalabilecek yapay zeka altyapısına bağlı tahviller satın alıyor; ancak aynı zamanda spekülatif bir balonun olasılığının kesinliğe yaklaştığı uyarısında bulunuyorlar.
"Bir AI balonunun içinde olma olasılığımız mı? Buna belki %100 derim," dedi DoubleLine portföy yöneticisi Robert Cohen, Çarşamba günü New York'ta düzenlenen Bloomberg Global Credit Forum'da. "Derin bir döngüden hangi kredinin sağ çıkacağını düşünmelisiniz. Ya yapısı gereği ya da çok güçlü bir bilançosu sayesinde hayatta kalacak kredileri istersiniz."
Bu uyarı, piyasaya bir borç dalgasının akın ettiği bir dönemde geliyor. ABD'li hiper ölçekleyiciler — AI yapılanmasını yönlendiren büyük teknoloji firmaları — bu yıl küresel çapta 155 milyar doların üzerinde teminatsız tahvil sattı; bu rakam Barclays'in 21 Mayıs tarihli bir raporuna göre 2025'in tamamındaki ihraçlarına kıyasla %45'ten fazla arttı. Bloomberg Intelligence, şirketlerin önümüzdeki beş yıl içinde AI sermaye harcamalarına yaklaşık 5 trilyon dolar harcayacağını ve bunun büyük kısmının borçlanma yoluyla finanse edileceğini tahmin ediyor.
Finansmanın büyüklüğü, kredi piyasalarının sınırlarını zorluyor. Sadece bu hafta içinde, bir veri merkezi operatörü olan Hut 8 Corp., Nvidia ile bağlantılı bir Teksas projesi için yaklaşık 4 milyar dolarlık yatırım yapılabilir seviyede tahvil sattı ve 17 milyar dolarlık yatırımcı talebi topladı — bu, ihraç büyüklüğünün dört katı. Amazon'un desteklediği AI model geliştiricisi Anthropic için çip tedarikini finanse etmek amacıyla yapılan ayrı bir 36 milyar dolarlık tahvil satışı ise tamamlanma aşamasına yaklaşıyor. Apollo Global Management ve Blackstone Inc., Anthropic'in AI altyapısını genişletmesi için kısa süre önce 35 milyar dolarlık bir finansman paketini sonuçlandırdı.
Finansman Patlamasının 'Erken Aşamaları'
Oaktree, spekülatif aşırılığın halihazırda birikiyor olabileceği varsayımıyla yatırım yapıyor; henüz böyle bir durumun varlığını teyit edemese bile. Piyasa, veri merkezi finansmanının henüz erken aşamalarında, dedi Oaktree'de özel kredi alanında eş portföy yöneticisi olan Christina Lee.
"Rekabetçi ortamda kazananların ve kaybedenlerin kim olacağını henüz gerçekten bilmediğimiz için seçici olmalıyız," dedi Lee. "Veri merkezi finansmanı çok büyük ve büyüyen bir fırsat alanı. Bunun henüz çok başındayız."
Oaktree'nin kurucu ortağı Howard Marks, Aralık ayında yayınladığı bir notta yatırımcıların ikili bir riskle karşı karşıya olduğu uyarısında bulundu. "Hiç kimse, işler kötü giderse mahvolma riskini kabul etmeden tamamen içeri girmemelidir," diye yazdı Marks. "Ancak aynı şekilde, hiç kimse tamamen dışarıda kalıp, teknolojideki en büyük adımlardan birini kaçırma riskini göze almamalıdır."
Pimco ve Bridgewater'dan Uyarılar
Pacific Investment Management Co. daha savunmacı bir pozisyon alıyor. Grup baş yatırım sorumlusu Dan Ivascyn, Mayıs ayı sonlarında yayınladığı bir videoda, temerrüde düşen AI borcundan kaynaklanan kayıpların yatırımcıların alışkın olduğu seviyeleri aşabileceğini söyledi. Ivascyn, Pimco'nun sektörde ağırlığını artırmadığını ancak seçici alımlarda fırsatlar gördüğünü belirtti.
"Belirsizlik, oynaklık ve şirketlerin bu alanda nasıl para kazanacağını tahmin etme ihtiyacı göz önüne alındığında, ağırlık vermek istediğimiz bir sektör değil," dedi Ivascyn. "Ancak devasa finansman ihtiyaçları nedeniyle, genel maruziyet açısından savunmacı olabilir ve muazzam değer yakalayabilirsiniz."
Bridgewater Associates'in kurucusu Ray Dalio, bu hafta Bloomberg Television'da yaptığı açıklamada, büyük teknoloji devrimlerinin tarihsel olarak spekülatif aşırılıklar ürettiğini söyledi. "Hiç kimse bunu tam olarak doğru yapamaz," dedi Dalio. "Ya pazar payınızı yakalamak için çok fazla para harcamalı ve bunun çok fazla olup olmadığı konusunda endişelenmemelisiniz, ya da yeterince para harcamaz ve pazar payınızı kaybedersiniz."
DoubleLine'dan Cohen, bir kredi balonunu, yatırımcıların yükümlülüklerini yerine getirebilmek için gerçek büyümeye ihtiyaç duyan şirketlere borç finansmanı sağlaması olarak tanımlıyor. Bu dinamiğin AI tedarik zincirinin bazı kısımlarında halihazırda görülebildiğini söyledi. Bu alandaki son karşılaştırılabilir teknoloji odaklı kredi döngüsü, telekom ve fiber-optik şirketlerinin milyarlarca dolar tahvil ihraç ettiği ve daha sonra aşırı kapasitenin getirileri ezmesiyle bu tahvillerin temerrüde düştüğü dot-com dönemiydi.
Varlık yöneticileri için zorluk, dayanıklı iş modellerine sahip şirketler ile sürekli sermaye piyasası erişimine bağımlı olanları ayırt etmek. Cohen, veri merkezlerinin aşırı inşaat riskiyle karşı karşıya olduğunu çünkü tesislerin inşa edilmesinin yıllar aldığını ve aynı anda düzinelerce projenin başlatıldığını söyledi. Bugün satılan tahviller genellikle onlarca yıla yayılan vadeler taşıyor — mevcut teknoloji döngüsünün çok ötesinde.
Arz akışı, en büyük yöneticiler için fırsatlar yaratıyor. Pimco, büyüklüğünü kullanarak cazip anlaşmaları yakalamayı umuyor, dedi Ivascyn. Oaktree seçici olarak pozisyon oluşturuyor. Daha geniş piyasa için soru, bu yıl ihraç edilen 155 milyar dolarlık hiper ölçekleyici borcunun — ve beklenen trilyonlarca doların daha — riskin yeniden fiyatlandırılması olmadan emilip emilmeyeceği.
Bu makale yalnızca bilgilendirme amaçlıdır ve yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz.
