Faiz Ortamının Değişmesiyle Mortgage REIT'ler İş Geliştirme Şirketlerini Geride Bıraktı
## Faiz Oranları Değişirken Mortgage REIT'leri Üstün Performans Gösterdi
Geçtiğimiz yıl **Mortgage Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları (mREIT'ler)**, yüksek getirili yatırım ortamında dikkate değer bir performans farklılaşması sergileyerek **İş Geliştirme Şirketlerini (BDC'ler)** önemli ölçüde geride bıraktı. Bu eğilim, bu dönemde hem **VanEck BDC Gelir ETF'sini (BIZD)** hem de **Putnam BDC Gelir ETF'sini (PBDC)** belirgin şekilde geride bırakan **VanEck Mortgage REIT Gelir ETF'si (MORT)** aracılığıyla açıkça gözlemlenebilir. Bu değişimin ardındaki temel etkenler arasında, mREIT'ler için düşen kısa vadeli faiz oranlarının yarattığı elverişli bir ortam ve son şirket iflaslarıyla daha da kötüleşen BDC kredi temerrütlerine ilişkin artan yatırımcı endişeleri yer alıyor.
## Yüksek Getirili Sektörler Arasında Farklılaşan Performans
**MORT'un** BDC benzerlerine karşı üstün performansı, son 12 ay içindeki çeşitli zaman dilimlerinde önemli olmuştur. Bu farklılaşma, her sektörün faiz oranı dalgalanmalarına ve kredi piyasası koşullarına karşı doğuştan gelen duyarlılıklarına bağlanabilir.
**Mortgage REIT'leri** genellikle **Federal Fon Oranı'ndaki** kademeli bir düşüşten faydalanır. Bu tür düşüşler, kaldıraçlı portföyler için hayati önem taşıyan repo finansmanı için borçlanma maliyetlerini azaltabilir ve bu portföyler **kurum ipoteğe dayalı menkul kıymetlere (MBS)** odaklanır. **Annaly Capital Management, Inc. (NLY)** ve **AGNC Investment Corp. (AGNC)** gibi kurum MBS alanındaki önemli oyuncular, bu oran değişikliklerine özellikle duyarlıdır. Faiz oranları düştükçe, mevcut düşük getirili MBS holdinglerinin değeri artma eğilimindedir, bu da defter değeri artışına ve gelişmiş nakit akışına katkıda bulunur. Bu baskının hafiflemesi, ters getiri eğrisi ve yükselen uzun vadeli oranlarla karakterize edilen mREIT'ler için zorlu bir dönemin ardından geliyor.
Tersine, genellikle 1.7 trilyon dolarlık özel kredi sektörünün bir vekili olarak görülen **BDC piyasası**, önemli zorluklarla karşı karşıya kaldı. Faiz indirimleri, değişken oranlı kredilerden elde edilen kredi gelirini azaltarak ödemeleri sıkıştırdı ve bankaların yoğunlaşan rekabeti, kredi spreadlerini daha da baskıladı. Bu, 2025 yılında **BDC endeksinin** **S&P 500'ün** büyük ölçüde gerisinde kalmasıyla belirgin bir düşük performansa yol açtı. Belirli halka açık BDC'ler önemli düşüşler yaşadı; **Blackstone Secured Lending Fund** yaklaşık %21, **Blue Owl Capital Corp** %19 ve **Ares Capital Corp** yaklaşık %12 düştü.
## Faiz İndirimleri ve Kredi Kalitesinin BDC'ler Üzerindeki Etkisi
BDC'ler üzerindeki olumsuz etki, yöneticilerin temettü dağıtımlarını azaltmasına yol açtı. Örneğin, sektörün en büyük BDC'si olan **Blackstone Özel Kredi Fonu (BCRED)**, geçtiğimiz ay temettüsünü %9 oranında kesti – bu, tarihindeki ilk kesinti oldu. **Oaktree Stratejik Kredi Fonu** ve **Golub Capital Özel Kredi Fonu** gibi diğer firmalar da ödemeleri sırasıyla %10 ve %15 oranında azalttı. Analistler, gösterge faiz oranlarında 75 baz puanlık bir düşüşün, mevcut temettü karşılama oranlarının %100'e yakın olduğu göz önüne alındığında, toplam BDC temettülerinde %8-10'luk bir düşüşe yol açabileceğini öne sürüyor.
Kredi kalitesi endişelerine ek olarak, büyük bir otomotiv yedek parça tedarikçisi olan **First Brands Group'un** Eylül 2025'teki iflası, özel kredi ve BDC sektörlerindeki kritik zayıflıkları ortaya çıkardı. Tahmini yükümlülükleri 10 milyar ila 50 milyar dolar arasında olan bu olay, kurumsal yatırımcılar için bir dizi kayba neden oldu. Firmanın 4 milyar dolarlık gölge borç da dahil olmak üzere şeffaf olmayan finansman yapıları, sürdürülemez kaldıraçları gizledi. Bu tür sorunlu borçlara önemli ölçüde maruz kalan BDC'ler, potansiyel marj çağrıları veya zorunlu tasfiyelerle karşı karşıya kalarak finansal sistemdeki sistemik risk endişelerine katkıda bulunmaktadır.
## Mortgage REIT'leri İyileşme İçin Konumlandırıldı
Tersine, **mREIT'ler** için görünüm giderek daha olumlu görünüyor. Kısa vadeli borçlanma maliyetlerinin uzun vadeli varlık getirilerini aştığı ters getiri eğrisinin hafiflemesi, düşen faiz oranlarıyla birleşerek daha elverişli bir işletme ortamı yaratıyor. Örneğin, **Annaly** ve **AGNC Investment Corp.**, MBS değerlerinde olumlu bir ivme gösteriyor ve azalan borçlanma maliyetleri bekliyor.
Büyük mREIT'ler için mevcut değerlemeler bu iyimserliği yansıtmaktadır; son verilere göre **Annaly (NLY)**'nin fiyat-defter değeri yaklaşık 1.08x, **AGNC Investment Corp. (AGNC)**'nin ise 1.23x olarak tahmin edilmektedir. Bu rakamlar defter değeri artışlarını göstererek, çoklu genişleme yoluyla daha büyük getiriler potansiyeli önermektedir.
Endüstri uzmanları bu olumlu değişimi doğrulamaktadır. Citizens JMP'den **Steve DeLaney** şunları belirtiyor:
> "mREIT endüstrisinde en büyük olumlu etki, ticari mREIT segmentinde görülecektir; burada daha yüksek oranlar, değişken oranlı köprü kredileri olan borçlular için taşıma maliyetini artırmış ve daha yüksek NOI kapitalizasyon oranları, gayrimenkul mülk değerlemelerini düşürmüştür."
Keefe, Bruyette & Woods'tan **Jade Rahmani**, Ticari Gayrimenkul (CRE) ortamının yaklaşan faiz indirimleri nedeniyle **"dördüncü çeyrek ve 2025'te iyileşeceğini"** ekliyor. Bu iyileşmenin, artan işlem hacimleri ve yeni özkaynak ve borç yatırımlarından elde edilen cazip getirilerin yanı sıra daha iyi finansman piyasaları tarafından yönlendirilmesi bekleniyor.
## Yatırım Değerlendirmeleri ve Görünüm
mREIT'ler ve BDC'lerin zıt kaderleri, incelikli yatırım değerlendirmeleri sunmaktadır. mREIT'lerin sürekli üstün performansı daha fazla sermaye çekerek değerlemeleri yükseltebilirken, kredi kalitesi endişeleri devam ederse ve faiz oranı ortamı iş modelleri için zorlayıcı kalırsa BDC'ler sürekli baskı altında kalabilir. **Federal Rezerv'in** gelecekteki faiz oranı kararları, kısa ve orta vadede her iki sektör için de kritik bir belirleyici olmaya devam edecektir.
Özellikle değişken bir piyasada istikrar arayan yatırımcılar için, her iki sektördeki **imtiyazlı hisse senetleri** ve **'baby bond'lar** (genellikle %9-10) çekici getiriler sunar ve adi hisse senetlerinden önemli ölçüde daha az oynaklığa sahiptir. Bazı analistler, fiyat düşüşlerinin ardından dikkatle seçilmiş BDC'lerde fırsatlar olduğunu öne sürse de, **AGNC**, **ARMOUR Residential (ARR)** veya **Orchid Island Capital (ORC)** gibi mREIT'lerin adi hisse senetlerindeki yüksek temettü getirilerini kovalamakta dikkatli olunmalıdır. Güçlü kazançları, sona eren faiz oranı takaslarından etkilenerek geçici olabilir, bu da azalan net faiz spreadlerine ve düşen temettü karşılama oranlarına yol açabilir. Temel verilere ve ödemelerin sürdürülebilirliğine odaklanan ayırt edici bir yaklaşım esastır.
