Circle 支付 Coinbase 9.08 億美元，OCC 特許狀重塑穩定幣戰局

Circle Internet Group 於 7 月 8 日獲得美國貨幣監理署（OCC）的最終批准，得以成立 First National Digital Currency Bank，成為首家擁有聯邦銀行牌照的穩定幣發行商。這一里程碑到來之際，Circle 正面臨一個更迫切的考驗：與 Coinbase 的分銷協議將於 2026 年 8 月續約。根據該協議，Circle 在 2024 年支付了 9.08 億美元——約佔總營收的 54%——以確保 USDC 能在該交易所平台上流通。

「OCC 特許狀鞏固了 USDC 在受監管穩定幣世界中作為頂級先行者的地位，」金融科技顧問公司 FS Vector 的執行董事 Jasper Sneff-Nanni 向《American Banker》表示。該批准使 Circle 的儲備管理直接置於聯邦監管之下，並賦予其聯邦優先於各州許可要求的權利，形成了一道監管壁壘。分析師估計，競爭對手需要耗時 18 至 24 個月、花費超過 5,000 萬美元才能複製此模式。

Coinbase 合作關係背後的經濟學，暴露了該監管成就之下的脆弱性。根據 2023 年 8 月 18 日生效的《合作協議》，Coinbase 可獲得其平台上直接持有的 USDC 儲備利息的 100%，以及平台外持有的 USDC 儲備利息的 50%。根據協議披露文件中的預測，該安排在 2025 年為 Coinbase 帶來了約 13.5 億美元的穩定幣相關收入。對 Circle 而言，9.08 億美元的分銷成本消耗了其 2024 年所報告的 17 億美元總營收的一半以上，扣除營運支出後利潤空間極為有限。

2026 年 8 月的續約窗口即將到來，而 Coinbase 此時擁有明顯更強的談判籌碼。6 月 30 日，Coinbase 公開支持 Open USD——這是一個由 Visa、Mastercard、Stripe、BlackRock 和 BNY 等超過 140 家公司組成的聯盟所支持的競爭性穩定幣。當日 CRCL 股價下跌 17%。Open USD 的設計目標是將幾乎所有儲備收益直接分配給其聯盟合作夥伴，直接打擊了 Circle 的利息收入模式——該模式在 2026 年第一季單季就為 Circle 創造了 6.53 億美元，約佔總營收的 94%。

OCC 特許狀帶來了什麼，又改變不了什麼

Circle National Trust 是一家國家信託銀行，而非全能商業銀行。它不能接受公眾存款、不能發放貸款，也不能提供支票帳戶。該牌照不附帶 FDIC 保險。開業初期，該銀行將僅提供一項服務：為 Circle 本身及其關聯公司提供受託數位資產託管服務。OCC 批准的業務計劃允許未來擴展至機構客戶——包括銀行、受監管的金融公司和衍生性商品機構——但這取決於市場需求的展現以及額外的監管批准。

這張特許狀確實賦予了 Circle 其競爭對手所不具備的優勢：聯邦優先於各州貨幣傳輸許可證的權利，以及在 OCC 之下的單一監管制度。對於養老基金、銀行和受監管資產管理公司等機構交易對手而言，聯邦監管可能是決定是否採用 USDC 作為結算基礎設施的關鍵因素。Circle 同時持有歐盟、新加坡、百慕達、加拿大、英國和阿布達比等地的監管許可。

CRCL 股價在 OCC 消息公布當日盤中一度飆漲 16%，短暫觸及 72.85 美元，但隨後回吐逾半漲幅。截至 7 月 10 日，該股收盤價接近 66 美元，遠低於其 50 日簡單移動平均線（約 93 美元）和 200 日簡單移動平均線（約 96 美元）。分析師目標價範圍從 55 美元（Compass Point，中性）到 157 美元（Clear Street，買入）不等，Mizuho 給予 85 美元（中性），Goldman Sachs 給予 96 美元（中性），Susquehanna 則為 69 美元（中性）。

Open USD 的威脅與 Coinbase 的槓桿操作

Open USD 尚未上線——預計將於 2026 年稍晚在 Solana 上推出——但其設計直指 Circle 商業模式的關鍵支柱。Circle 在扣除分銷成本後保留了大部分儲備收益，而 OUSD 則將幾乎所有收益分配給聯盟合作夥伴。鑄造和贖回均免費，且沒有數量上限。治理權由合作機構組成的董事會掌握，而非單一發行商。

這種聯盟模式已有先例。Paxos 推出的 USDG 將儲備收益分配給合作夥伴，自 2024 年底推出以來已累積約 30 億美元的流通量——而 USDC 則為 732 億美元。轉換的規模問題固然嚴峻，但威脅的核心並非流通量本身，而在於 Circle 與 Coinbase 之間的關係。Coinbase 同時是 OUSD 的創始合作夥伴，也是 Circle 最大的分銷渠道。

Circle 執行長 Jeremy Allaire 公開反擊，認為「大型公司組成的團體協調能力差、利益不一致、行動緩慢，且很少能為真正的持久創新創造空間」。他表示，「Circle 與 Coinbase 的穩定幣合作關係依然如常穩固」。Dragonfly Capital 的 Rob Hadick 則指出，「聯盟很難運作，而且很容易分崩離析。」

《GENIUS 法案》的實施細則預計將由六個聯邦機構在 2026 年 7 月 18 日前發布。如果各機構如期完成，該監管框架——要求 1:1 儲備、每月獨立審計以及遵守《銀行保密法》——將於 11 月中旬左右生效。財政部長 Scott Bessent 估計，穩定幣流通總額可能從目前約 3,110 億美元，到 2030 年成長十倍，達到 3 兆美元。Circle 剛剛押下了目前最大的一筆監管賭注：成為最受監管的參與者本身就是一種競爭優勢。這項賭注能否獲得回報，取決於 Coinbase 是否會以不會大幅壓縮 Circle 利潤率的條件完成續約。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。