Strategy 的 660 億美元比特幣國庫取決於資本市場准入

根據 Regime Intelligence 的分析，Strategy 高達 667 億美元的比特幣國庫所面臨的最大風險，來自資本市場准入的長期喪失，而非比特幣崩盤。

Regime Intelligence 報告作者 Sherif Saad 表示，該公司的主要挑戰在於維持其融資飛輪持續運轉，以覆蓋每年的債務及優先股負擔。

Strategy 持有 840,447 枚比特幣，背後對應約 220 億美元的債務及優先股索賠，每年需支付 17.6 億美元的優先股股息及利息義務。壓力測試發現，比特幣需下跌約 96%，該公司的持倉及儲備才會無法再覆蓋其可轉換債券。

投資人應關注 Strategy 的優先股股價及現金儲備，目前其現金儲備約可覆蓋年化負擔的 2.6 倍。若融資條件惡化，該公司的累積策略可能逆轉，迫使其實現更大程度的儲備動用及比特幣拋售。

Saad 表示，在比特幣長期下跌期間，若 Strategy 的股價與 mNAV 同時下滑，問題將更加嚴重，使資本籌集「變得越來越困難或昂貴」。

該報告挑戰了市場普遍認為 Strategy 最大弱點在於比特幣引發的價格下跌或流動性事件的觀點。該公司的債務運作方式並不像傳統的比特幣抵押保證金貸款，不存在隨價格下跌而強制清算的比特幣掛鉤追繳保證金機制。

根據 BitcoinTreasuries.NET 的數據，隨著比特幣近期回升，Strategy 的比特幣持倉目前價值 667 億美元，高於該公司 633.6 億美元的成本基礎。根據 Farside Investors 的數據，比特幣交易價格突破 80,000 美元，同時現貨比特幣 ETF 連續六日錄得淨流入。

Michael Saylor 的平衡戲法

市場大部分的感知風險集中在 Strategy 是否願意動用其資產負債表上的比特幣，尤其是執行董事長 Michael Saylor 多年來一直提倡「永不賣出」的方針。該公司自 5 月以來已四次出售比特幣，包括近期出售的 1,690 枚比特幣，所得資金用於支付優先股股息、股票回購及不斷擴大的美元儲備。

儘管有這些拋售，Strategy 執行長 Phong Le 提醒投資人，該公司今年累積的比特幣數量是其所出售數量的「約 25 倍以上」。他本月稍早向 CNBC 表示，公司計畫在今年稍後恢復比特幣購買。

Strategy 亦設立了一個 16 億美元的現金池，名為 USD Cash，旨在讓管理層能更迅速地回應市場狀況，包括比特幣或 Strategy 證券市場的錯位。此與其既有的 USD Reserve 分開運作，後者近期持有 51 億美元，指定用於支付優先股股息及債務利息。

Fundstrat 數位資產策略主管 Sean Farrell 表示，Strategy 已連續兩週沒有進行任何比特幣操作，這與其歷史操作模式「產生了重大偏離」。他將該現金池比喻為「暴跌保護機制」，預期在比特幣或 Strategy 優先股大幅下跌時啟用。

結構性風險在於，若資本市場對 Strategy 關閉大門，該公司將需出售比特幣以償付每年 17.6 億美元的義務，這可能對比特幣價格及更廣泛的加密貨幣市場信心造成下行壓力。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。