노무라, 메모리 반도체 주식에 대한 두 가지 약세론 반박

노무라는 한국의 메모리 공급과잉 우려와 메타의 컴퓨트 임대가 반도체 수요 구조를 오독했다고 주장한다.

노무라는 한국의 대규모 확장 계획과 메타의 유휴 컴퓨팅 파워 임대 결정에 따른 메모리 칩 공급 과잉 우려가 과장되었다며, 두 내러티브 모두 AI 인프라의 구조적 수급 역학을 오해하고 있다고 주장했다.

"이러한 우려는 생산능력 확충의 타임라인과 AI 컴퓨팅 수요의 본질 모두에 대한 오해를 반영한다"고 노무라 팀은 7월 2일 연구 노트에서 밝혔다.

한국의 약 4,800조 원 규모 투자 계획 — 이 중 약 3,700조 원이 메모리에 배정 — 이 실제 생산능력으로 전환되려면 5~10년이 걸릴 것이라고 노무라는 전했다. 9년 전 착수된 대형 프로젝트인 용인 반도체 클러스터는 2027년 2월에야 첫 클린룸 가동이 예상되며, 연말에 소규모 생산이 시작될 전망이다. 한편, HBM(고대역폭 메모리) 생산이 범용 DRAM 공급을 잠식하면서 공급 과잉이 아닌 심각한 공급 부족 현상이 발생하고 있다.

삼성전자, SK하이닉스, 마이크론 테크놀로지 투자자들에게 이는 중대한 사안이다. 이들의 주가는 공급 우려로 인해 출렁였다. 노무라의 분석이 맞다면, 최근의 매도세 — 7월 1일 하루 만에 마이크론이 10% 넘게 하락 — 는 순환적 침체의 시작이 아닌 잘못된 가격 책정 기회를 의미한다.

메타의 컴퓨트 임대는 수요 정점이 아닌 성숙을 시사

두 번째 약세론 — 메타가 유휴 GPU 용량을 판매하려는 계획이 AI 하드웨어 수요의 정점을 의미한다는 주장 — 역시 상황을 오독한 것이라고 노무라는 말했다. 메타는 클라우드 사업이 없는 유일한 주요 클라우드 규모 사업자이며, 유휴 용량을 임대하는 것은 아마존이 유휴 데이터센터 인프라를 수익화하기 위해 AWS를 창립했던 방식과 유사하다.

인프라 총괄 산토시 자나르단이 메타 슈퍼인텔리전스 랩스의 다니엘 그로스, 디나 파웰 매코믹 사장과 함께 이끄는 메타의 '메타 컴퓨트' 부서는 잉여 AI 컴퓨팅을 외부 고객에게 판매할 예정이다. 메타는 2026년 자본 지출로 1,150억~1,450억 달러를 가이던스로 제시했으며, 루이지애나주에 2,250에이커 규모의 하이퍼스케일 캠퍼스와 중서부에 기가와트급 데이터센터를 건설 중이다.

노무라는 수요 고갈을 나타내는 것이 아니라, 이번 조치가 젠슨스 역설(Jevons paradox) — 자원 비용이 낮아질수록 총 소비가 증가한다는 경제 원리 — 을 촉발할 수 있다고 주장했다. 토큰 가격을 더 저렴하게 만듦으로써, 메타의 유휴 용량은 궁극적으로 메모리와 컴퓨트 하드웨어에 대한 수요를 증가시키는 새로운 AI 사용 사례를 열어줄 수 있다.

분배 문제가 승자와 패자를 만든다

해설자 제이 윤은 보완적 관점을 제시했다: 전체 시장은 여전히 공급이 크게 부족하지만, 자체 모델 수요 대비 과잉 투자한 특정 플레이어들은 비싼 실리콘을 떠안게 됐다는 것이다. "우리는 여전히 컴퓨팅이 엄청나게 부족하다"고 윤은 말했다. "이는 컴퓨트 할당 문제다."

메타를 210억 달러 규모 고객으로 둔 네오클라우드 제공업체 코어위브(CoreWeave)는 해당 소식에 주가가 14% 하락했다. 이 회사는 전년 동기 대비 111.6%의 1분기 매출 성장과 약 990억 달러에 가까운 백로그를 보고했지만, 순손실은 7억 4,000만 달러로 확대됐다. 메타의 진입이 네오클라우드의 가격을 압박한다면, 부채 의존도가 높은 코어위브의 사업 모델은 압박을 받게 된다.

투자자들에게 주목해야 할 핵심 신호는 메타의 CapEx(자본 지출) 가이던스다. 인상 시 군비 경쟁 내러티브가 확인되며 — 엔비디아와 메모리 제조사에 강세 재료다. 인하 시 약세론이 입증된다. 알파벳의 클라우드 매출 200억 3,000만 달러는 전년 동기 대비 63% 성장했으며 백로그는 4,600억 달러 이상으로, 진정한 하이퍼스케일 트랙션이 어떤 모습인지에 대한 벤치마크를 제공한다.

엔비디아 주가는 지난 한 달간 13.5% 하락했다. 삼성전자와 SK하이닉스는 각각 7월 초 거래에서 7%와 9% 넘게 하락했으며, 한국 코스피는 거래 정지가 발생했다. 노무라의 분석이 맞다면, 매도세는 펀더멘털을 초과하여 과도하게 진행된 셈이다.

본 문서는 정보 제공 목적으로만 작성되었으며 투자 조언을 구성하지 않습니다.