製藥業併購轉向小規模交易，2026年已完成24筆小型收購

大型製藥公司正在放棄巨型併購，轉向持續不斷的小額押注——而投資人正為此紀律給予回報。

大型製藥公司已從巨型併購轉向補強型交易。在投資人因阿斯特捷利康（AstraZeneca）探討與必治妥施貴寶（Bristol Myers）合併而懲罰該公司之後，截至2026年迄今，前16大藥廠已完成24筆低於30億美元的收購案。

「阿斯特捷利康在這次傳聞中的與BMS合併中，唯一的優勢似乎是加速其在美國的版圖與銷售。」JM Finn投資總監露西·庫茨（Lucy Coutts）表示。「整體而言，BMS股東將是贏家。」

在《金融時報》報導合併談判後，阿斯特捷利康週一股價一度下跌7%，而必治妥施貴寶在盤前交易中上漲約6%。兩家公司合併後的市值接近4000億美元。傑富瑞（Jefferies）分析師表示，考量到阿斯特捷利康「一流的產品管線」，他們對此感到「有些困惑」，而花旗則稱這次談判令人意外。

這一事件凸顯了一個早已在進行的轉變：在必治妥施貴寶2019年以740億美元收購新基（Celgene）的交易未能為股東帶來正回報後，投資人對大型收購案的態度轉為冷淡。面對Keytruda在2028年專利到期危機的默克（Merck），則選擇以一系列精準標的填充其購物車——其股價在過去12個月內上漲了約80%。

補強型交易已成為產業的主流。根據Evaluate提供的Norstella併購數據，過去十年間，前16大藥廠每年完成約兩打低於30億美元的收購案。近年來這一步伐有所加快，2026年更已出現24筆此類交易，速度火熱。

禮來（Eli Lilly）的高管曾以超市購物作比喻，該公司是今年許多交易的幕後推手。其Mounjaro與Zepbound系列產品產生巨額現金流，專利保護期延伸至下一個十年的中期，讓禮來有充裕時間為未來十年而非明年進行採購。該公司已在睡眠、基因編輯、癌症與迷幻藥等領域布局精準押注，以期在減肥藥熱潮最終放緩之前完成多元化布局。

諾華（Novartis）則展示了收購方如何隨時間變得更有紀律。其最成功的操作來自提前卡位：早在放射性藥物治療成為腫瘤學熱門趨勢之前，諾華於2018年以約20億美元收購了催生Pluvicto的平台。這款前列腺癌藥物目前可望在十年底前實現約40億美元的年銷售額。並非每一筆押注都能成功——在主打藥物遭遇臨床延誤後，諾華對其29億美元收購MorphoSys的交易進行了部分減記。但在執行長瓦思·納拉辛漢（Vas Narasimhan）的領導下，這家瑞士藥廠已將雄心收斂至更小、更具針對性的押注，偶爾在確信度高的情況下進行較大規模的進擊，例如近期以120億美元收購神經肌肉疾病藥物開發商Avidity Biosciences的交易。

默克的精算購物車

默克是更嚴峻的考驗。按理說，執行長羅伯特·戴維斯（Robert Davis）應該是賣場裡最飢餓的購物者。Keytruda去年創造了317億美元營收——佔默克藥品營收的一半以上——並將於2028年開始失去專利保護。如此大的缺口足以讓任何執行長去搶購貨架上最昂貴的商品。默克確實曾多次考慮超過300億美元的交易。

但默克並未將公司押注在一筆壓倒性的巨型收購上，而是以一系列精準標的填充購物車，包括2021年以115億美元收購Acceleron（獲得快速成長的肺動脈高血壓藥物Winrevair），以及2023年以110億美元收購Prometheus（押注自體免疫療法）。合作夥伴關係甚至可能是風險更低的切入方式。默克於2016年與莫德納（Moderna）合作開發個人化mRNA癌症疫苗，並隨著時間擴大了合作範圍。這筆押注正在獲得回報：週三，默克股價飆升13%至153.12美元，此前該疫苗在高風險黑色素瘤患者中取得正面結果，為公司市值增加約444億美元。

這項三期臨床試驗招募了1,137名術後高風險黑色素瘤患者。Intismeran autogene聯合Keytruda在延緩復發與遠端擴散方面達到目標，相較單獨使用Keytruda更具優勢，且未出現新的安全訊號。巴克萊（Barclays）預測到2035年黑色素瘤年銷售額約為30億美元，但市場定價已超出單一黑色素瘤產品的範疇——該平台可能延長Keytruda的商業生命週期，並緩解即將到來的專利曝險。Keytruda第二季營收為83.7億美元，佔默克總營收166.1億美元的50.4%。

收購生技公司本身就存在風險。最好的藥廠，就像最好的購物者一樣，不會停止購買。他們只是確保自己永遠不會飢餓到覺得貨架上一切都值得買。

本文僅供參考，不構成投資建議。