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## 中国新兴的“可实现奢侈品”市场 中国的消费格局正在发生重大转变，小城市的消费增长目前已超过大城市。咨询公司MDRi最近的一项调查显示，虽然一线城市居民在2024年减少了奢侈品支出，但二三线城市的支出却有所增加。咨询公司AlixPartners的合伙人兼董事总经理Lisa Hu表示，这种现象标志着中国消费市场进入了“双引擎增长”模式，不再主要依赖顶级城市中心。 这些小城市的消费者正日益接受“可实现奢侈品”，即高端但易于获得的商品。诸如**始祖鸟（Arc'teryx）**户外夹克、**Lululemon**瑜伽服和**Salomon**运动鞋等品牌在浙江永康等城市已司空见惯。这种转变也体现在零售业绩上；南京（一座二线城市）的一个高端购物中心在2024年创造了超过240亿元人民币（约合34亿美元）的销售额，甚至超过了北京SKP，成为全球销售额最高的单一购物中心。 从财务上看，小城市家庭的消费倾向更高。例如，在湖南省永州这个四线城市，家庭将80%的可支配收入用于消费品，而上海的这一比例为60%。这种高消费在一定程度上得益于更强的消费者信心；麦肯锡中国的一项调查显示，在低线城市，75%的千禧一代对中国经济表示信心，这一比例比高线城市同龄人高出10个百分点。交通基础设施的改善和电子商务的扩张进一步促进了产品和消费品味向这些地区的传播。 ## 国内品牌利用偏好转变 这种不断变化的消费者行为与中国国内品牌的强劲表现直接相关。2025年凯度BrandZ最具价值中国品牌报告显示，中国百强品牌的总价值在过去一年中增长了25%，总价值达到1.2万亿美元。在这百强品牌中，有68个品牌的价值有所增长，是去年的两倍。 引领这一增长的是中国市场的关键参与者。**腾讯**（**TCEHY**）连续第五年保持中国最有价值品牌地位，品牌价值达1980亿美元，同比增长53%，这得益于其在消费者和B2B平台上的创新。**阿里巴巴**（**BABA**）以23%的品牌价值增长至844亿美元，重新夺回第二位。其他表现突出的包括价值800亿美元的**茅台**（**600519.SS**），以及增长34%至762亿美元的**抖音**（TikTok的中国版本）。**华为**飙升56%至642亿美元，成为增速第四快的品牌，而**小米**（**1810.HK**）通过将其产品生态系统与不断变化的消费者生活方式相结合，飙升154%至282亿美元。 这种飙升突显了“国潮”趋势，即中国消费者对民族品牌日益增长的偏好。报告表明，这些品牌的成功与战略创新（尤其是在人工智能领域）以及积极的海外扩张密切相关。 ## 广泛奢侈品格局中的不同趋势 与可实现奢侈品和国内品牌的增长形成对比的是，中国大陆更广泛的传统奢侈品市场经历了显著下滑。贝恩公司最新的中国奢侈品报告显示，2024年市场同比下降18-20%，回到2020年的水平，预计2025年将持平。 导致这种收缩的因素包括消费者信心低迷、经济不确定性以及房地产价值下降。此外，国际旅游业的复苏导致支出转向海外市场，消费者不愿在没有明确合理价值主张的情况下接受频繁提价。 > 贝恩公司大中华区高级合伙人Bruno Lannes评论道：“市场正在经历一个动荡和不确定的时代，普遍表现不佳可能成为常态，只有少数品牌能脱颖而出成为赢家。” ## 投资者对中国消费品IPO的信心回归 投资者对中国消费品股票的情绪显著回升，尤其是在香港首次公开募股（IPO）市场。在经历多年的低迷之后，市场出现复苏，消费品公司发挥了重要作用。 鲜饮连锁品牌**蜜雪冰城**的首次公开募股吸引了创纪录的1.8万亿港元（约合2310亿美元）的散户投资者订单。其他消费品行业的首次亮相也表现强劲：化妆品生产商**毛戈平**自12月以来上涨了153%，珠宝制造商**老铺黄金**自6月上市以来上涨了1000%以上。玩具制造商**泡泡玛特**在过去12个月中飙升了442%，这得益于强劲的海外销售势头。 > 上海SPDB国际投资银行首席消费分析师Richard Lin表示：“散户投资者的热情源于在经历了一段沉寂期后，具有坚实基本面和行业顺风的大型消费品公司终于出现。”他补充道：“如果你是市场领导者，并且你的估值足够便宜，人们就会蜂拥而至。” 总体而言，根据恒生指数，消费品股票今年上涨了23%，这表明投资者对该行业潜在基本面和增长前景的信心重燃。这些首次公开募股筹集的资金主要用于产品创新以及国内外扩张。 ## 更广泛的经济背景和展望 虽然特定消费品领域表现出活力，但更广泛的经济背景呈现出喜忧参半的局面。2025年上半年零售销售增长强劲，电动汽车、家电、体育和户外用品等主要高价值类别的销售额实现两位数增长，618购物节期间商品交易总额（GMV）也强劲增长15.2%。 然而，中国家庭继续积极储蓄。2025年上半年，家庭存款总额达到163万亿元人民币，同期新增家庭储蓄存款达到17.94万亿元人民币，较2024年上半年的11.46万亿元人民币大幅增长。自2020年以来，个人储蓄率一直保持在30%以上，反映出消费者持续的不确定性和对金融安全的偏好。 尽管逐渐复苏，但中国的消费者信心指数（CCI）仍处于历史低位，对就业、经济稳定和房地产市场的担忧依然突出。贝恩公司大中华区合伙人邢伟伟预计，“2025年上半年将呈下降趋势，下半年有望出现谨慎乐观的前景”，从而导致奢侈品市场整体表现平平。 这些趋势表明，中国消费行为和资本配置正在发生结构性转变。尽管面临持续挑战，市场仍反映出一个充满活力、日益全球化的中国，创新和不断变化的消费者偏好正在推动特定领域的势头。
## 中国电子商务市场面临减速和重塑 中国电子商务行业正经历一个重大转型时期，其特点是增长放缓、竞争加剧以及监管环境不断演变。**阿里巴巴集团控股有限公司（BABA）**和**京东公司（JD）**等传统巨头正在应对这些变化，而新的社交电子商务平台正在获得可观的市场份额，政府政策旨在重塑市场动态。 ## 消费放缓背景下竞争压力加剧 中国电子商务市场的整体增长显著放缓，历史3年平均增长率仅为**1.4%**，较5年平均**12.4%**大幅下降。这种放缓归因于国内消费下降，部分原因与影响家庭财富的停滞的房地产市场有关，以及生产者价格下跌所证明的疲软商业活动。尽管整体零售销售增长积极，但电子商务渗透率本身从**2023年的32.8%略微下降到2024年的31.8%**。 这种减速增长与市场份额的显著变化同时发生。**阿里巴巴**的总商品交易额（GMV）份额几乎减半，从**2017年的71.5%下降到2024年的32%**。**京东**的GMV份额也从**23.9%下降到21.9%**。市场主导地位的这种侵蚀主要归因于拼多多控股等社交电子商务平台的积极崛起，其GMV份额已增长到**23.1%**，使其成为主要竞争对手。**抖音（17.3%）**和**快手（6.6%）**等其他平台通过“低价+社交”和“游戏化+品牌渠道”的策略进一步碎片化了市场以吸引用户。 ## 监管环境和战略调整 自2021年以来，中国政府一直在积极改革电子商务的监管框架。主要修订包括预计于2025年8月更新的**《反不正当竞争法》（AUCL）**，该法旨在限制阻止链接到其他平台以及使用大幅折扣削弱竞争对手价格等行为。此外，2025年7月的新规定要求**京东**等平台停止提供不退货退款服务，赋予商家更大的控制权。**国家市场监督管理总局（SAMR）**还提出了规则，敦促平台向商家提供更低的费用和更灵活的条款，特别是支持中小企业。这些措施旨在促进更公平的竞争，保护小企业，并减少破坏性价格战，尽管预计会增加主要平台的合规成本。 为应对这些动态，**阿里巴巴**和**京东**正在调整其战略。**阿里巴巴**已完成与SAMR为期三年的整改期，并正在大力投资**人工智能（AI）**和云计算以促进未来增长。**京东**已实施AI驱动的系统以增强合规性，并正在扩展到食品配送和国际市场等新领域，其以**22亿欧元（25.7亿美元）**收购德国电子巨头**Ceconomy**的提议就是一个例证。 ## 不同的商业模式产生不同的财务状况 **阿里巴巴**和**京东**的不同商业模式显著影响其财务表现。**阿里巴巴**主要通过轻资产的3P（第三方）市场运营，充当“信息中介”，从交易佣金和广告中获利，从而避免直接库存风险和相关成本。这种模式有助于其实现更强的盈利能力，具有更高的毛利率、EBITDA、EBIT、净利润和自由现金流（FCF）利润率。阿里巴巴的5年平均毛利率显著超过京东的**4.5倍**，其净利润率达到**12%**。 相反，**京东**主要运营1P（第一方）模式，作为一家直销零售商，在自营物流和仓储方面进行了大量投资。尽管这种模式的利润率较低，但它带来了更强的资产周转率和更高的股本回报率（ROE）。尽管净利润率较低，为**3.6%**，但京东实现了更高的ROE，达到**13.2%**，这得益于其**1.66**的资产周转率和**2.23**的股本乘数。这表明，虽然阿里巴巴每美元销售额的利润更高，但京东在利用其资产和利用股本获得回报方面效率更高。 2025年第二季度，**京东**报告收入同比**增长22%**，达到**3567亿元人民币（497亿美元）**，超出分析师预期。然而，同期其净收入因对食品配送的大量投资而减半，尽管其核心零售业务的经营利润率增至收入的**4.5%**，盈利能力有所扩大。**阿里巴巴**报告年度收入**增长15%**。 ## 分析师视角与未来展望 分析师对两家公司均持谨慎乐观态度，但存在具体考量。**阿里巴巴**被评为“买入”，一致目标价为**216.11美元**，表明有**26%**的上涨空间。Jefferies、Baird和美银证券的最新分析师评级提供了平均目标价**199.67美元**，意味着**11.17%**的上涨空间。阿里巴巴的远期市盈率（P/E）为**16.29**。 **京东**获得“强力买入”评级，目标价为**52.15美元**，表明有**51%**的巨大上涨空间。它目前被认为是“显著低估”的，远期市盈率为**9.46**。尽管阿里巴巴的基本盈利能力更强，但京东的估值上涨空间更高。 中国电子商务的竞争格局预计将保持激烈，在监管干预更有效之前限制利润增长。然而，政府的刺激措施，包括**2310亿元人民币的商品以旧换新计划**和预计**1.2万亿元人民币**的消费支出提振，预计将提供助力。两家公司都在进行战略定位：阿里巴巴通过人工智能和云计算的技术创新，京东通过运营效率、新业务领域的多元化和战略收购。重点可能会从激烈的价格竞争转向提升服务质量、物流效率和独特产品，因为政府在促进增长和确保更受监管、可持续的市场环境之间继续保持平衡。