輝達五千億美元「新雲端」豪賭 重塑AI基礎設施融資格局

輝達正為新雲端資料中心提供承銷支持，以換取其部分營收分配，摩根士丹利表示此模式可望為2028會計年度獲利增添60%。

輝達正從晶片銷售商轉型為AI基礎設施融資方，為新雲端建商提供GPU租賃價格保證，以換取超出最低價之上的營收分成——摩根士丹利估計，此架構可望釋出每年五千億美元的營收池。

「這是AI時代的金融創新，」摩根士丹利半導體分析師約瑟夫·摩爾（Joseph Moore）在一份報告中表示，該報告維持對輝達的「增持」評級與288美元目標價，目前股價約在225.30美元附近交易。

在此模式下，輝達與每家雲端供應商協商每GPU小時的最低價格，供應商利用此保證為資料中心建設取得接近投資等級的融資。輝達隨後從超出最低價的租賃營收中抽取分成，具體比例依交易而異。摩根士丹利的基準情境假設35%的分成比例，在每小時10至16美元的租賃價格下，每5吉瓦容量可增添每年370億至650億美元的營收。在某些情況下，此擔保並非現金信用保證，而是換取GPU運算資源供輝達自身研究使用，類似其早前與CoreWeave的安排。

此模式將輝達的股票轉變為對經常性、年金式收入的押注，而非一次性的晶片銷售。若新雲端規模擴張至25吉瓦——與最大型超大規模資料中心相當——則每年營收池可達五千億美元，其中四分之一的全利潤獲利將使2028會計年度的息稅前利潤（EBIT）提升60%。

輝達為何為自家客戶提供融資

此策略回應了購買輝達大部分晶片的超大規模資料中心業者所面臨的融資缺口。管理層主張，微軟、亞馬遜及Alphabet正面臨自由現金流壓力，以及美國本土土地、電力與空間資源日漸緊縮的窘境，迫使它們將運算資源從訓練轉向推論。地緣政治正在加速此轉變：隨著美國雲端業者在海外建設資料中心面臨政策壓力，部分政府現已將本地土地與電力視為戰略性AI資產，並支持主權或區域型的新雲端業者，包括Yotta、YTL及SK Telecom。

輝達自2023年投資CoreWeave以來一直在培育此生態系統。該公司現持有CoreWeave逾10%的股權，並承諾購入截至2032年4月所有未售出的運算資源；持有Nebius約10%股份；與IREN簽訂34億美元、為期五年的雲端合約，另持有21億美元的認股權證；並對Nscale、Crusoe、Lambda及Firmus進行了私募股權投資。在軟體方面，其DGX Cloud Lepton平台會將開發者需求導向有閒置容量的雲端合作夥伴。在硬體方面，輝達與合作夥伴正在建設16條新的光纖路線，總長度達8,000英里，據報該公司正簽署一份為期15年、總值2,000億美元的租賃協議，用於HUT 8的1吉瓦Beacon Point園區。新宣布的500億美元投資基金將支持與長期使用量掛鉤的回報，每筆交易的直接曝險上限為25%。

循環營收之爭

多頭論者認為，運算供應仍落後於代幣需求，且跨多家雲端持有少數股權能使獲利更具可預測性，此模式更在Vera Rubin週期來臨前鎖定了輝達約85%的GPU市佔率——規模較小的雲端業者仍會選擇最完整的生態系統。空頭則反駁稱，此類支持創造了人為需求，部分產能若無輝達的保證根本不會存在，此結構亦暴露於運算過剩的風險。摩根士丹利表示，透明的揭露機制是市場信任的條件。

在景氣下行時，輝達擁有一道避險機制：其獲得的GPU運算資源可反哺自身模型開發。其旗艦開源模型Nemotron 3 Ultra擁有5,500億個參數，下一代Nemotron 4預計將突破一兆個參數。

此模式亦對現有新雲端業者構成壓力。更多競爭者進入市場屬長期利空，不過具備如期交付紀錄的營運商仍能贏得增量投資。輝達的支持解決了融資問題，但建商仍須在供應鏈與地緣政治摩擦中完成建設並將產能轉化為營收。

對投資人而言，問題在於市場究竟將輝達估值為一家晶片製造商，還是一家融資機構。摩根士丹利預測2026會計年度營收增長82%、2027會計年度增長52.4%，2029會計年度每股盈餘預估為17.63美元——約為當前股價的22倍。馬克·庫班（Mark Cuban）將此策略比作網路泡沫時代的IPO機器，「資助所有人、任何人」，並警告此模式的成長空間取決於需求能否持續領先於輝達正協助興建的產能。

本文僅供資訊參考之用，不構成投資建議。